盡管1月美股回升不少，但在GMO(波士頓投資公司)核心人物、傳奇投資人杰瑞米·格蘭桑眼中，這反彈更多是來(lái)自“一月效應(yīng)”。

格蘭桑此前成功預(yù)言了日本1989年股市崩盤、2000年網(wǎng)絡(luò)股泡沫崩盤與2008年次貸危機(jī)，也被人們戲稱為“泡沫預(yù)言家”以及“永遠(yuǎn)的空頭”。

他在1月24日撰寫(xiě)的2023年展望中依舊發(fā)出警告，美國(guó)股市最多還可以下跌50%，他預(yù)計(jì)到今年年底，標(biāo)普500指數(shù)將下跌到3200點(diǎn)，并在今年或明年至少部分時(shí)間低于這一點(diǎn)位。

(資料圖)

談到估值，格蘭桑覺(jué)得即使去年下跌了20%，美股估值仍然過(guò)高，如果標(biāo)普再跌50%，估值也只是便宜了37%左右。

但格蘭桑也承認(rèn)，“我認(rèn)為，市場(chǎng)持續(xù)下跌的可能性更大，盡管不像一年前那么確定。”

在他看來(lái)，多種因素影響著結(jié)果，復(fù)雜性在加強(qiáng)。尤其是被低估的、強(qiáng)大的總統(tǒng)周期，還包括通脹的消退、勞動(dòng)力市場(chǎng)的持續(xù)強(qiáng)勁以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重新開(kāi)放，表明熊市可能會(huì)按個(gè)暫停鍵或者被推遲。

在未來(lái)的12到18個(gè)月里，企業(yè)基本面惡化的程度將說(shuō)明一切。

(編者注：格蘭桑統(tǒng)計(jì)指出，自1932 年以來(lái)，因總統(tǒng)選舉周期帶來(lái)的7個(gè)月刺激窗口期的月回報(bào)是其余時(shí)間的6倍。按照這個(gè)測(cè)算，在2023年 4 月30 日之前，都處于這段有利的周期當(dāng)中。)

談到影響因素，他認(rèn)為“Polycrisis(多重危機(jī))”很可能會(huì)成為年度詞匯，影響因素眾多，任何一個(gè)失控都可能導(dǎo)致嚴(yán)重的全球衰退；

談到房地產(chǎn)，他提醒全球房地產(chǎn)泡沫的破裂才剛剛開(kāi)始，可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生比股市下跌更痛苦的連鎖反應(yīng)，同時(shí)房地產(chǎn)泡沫破裂所需要的時(shí)間可能是股票泡沫破裂的兩到三倍長(zhǎng)；

談到“噩夢(mèng)”，格蘭桑強(qiáng)調(diào)氣候變化問(wèn)題正以令人不安的速度迅速惡化，使得這一長(zhǎng)期問(wèn)題很快變成了需要政策和經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)的緊迫問(wèn)題，同時(shí)當(dāng)前資源和技術(shù)不足以讓我們實(shí)現(xiàn)全球綠色經(jīng)濟(jì)。

談到機(jī)會(huì)，他表示對(duì)于長(zhǎng)期投資者來(lái)說(shuō)，與氣候變化問(wèn)題和原材料日益增加相關(guān)的股票更具實(shí)質(zhì)性優(yōu)勢(shì)。

格蘭桑同時(shí)還指出，“深度”價(jià)值股在過(guò)去的時(shí)間表現(xiàn)較差，但目前相對(duì)而言的吸引力很大。

為了抓住這一機(jī)會(huì)，GMO采用一個(gè)名為“股票錯(cuò)位”的策略——即做多最便宜的美國(guó)股票，同時(shí)做空同等數(shù)量的最高價(jià)股票，這一策略在去年獲得了兩位數(shù)的可觀正收益。

我們將這份展望中大家最關(guān)切的內(nèi)容精譯出來(lái)。

關(guān)于格蘭桑的觀點(diǎn)，推薦閱讀這篇《對(duì)話全文 | 關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表“還很努力”的國(guó)家、公司和個(gè)人！達(dá)利歐與格蘭桑談如何應(yīng)對(duì)去全球化疊加通脹的周期》。

泡沫現(xiàn)狀：事情變得更加復(fù)雜

在我55年的職業(yè)生涯中，有太多無(wú)聊的歲月，但2022年并不是其中之一！很令人興奮！

首先，我們認(rèn)為無(wú)論是藍(lán)籌股還是成長(zhǎng)股，都比一年前要便宜得多，現(xiàn)在買入會(huì)有比當(dāng)時(shí)更好的回報(bào)。

標(biāo)普500指數(shù)需要上漲33%才能覆蓋掉去年經(jīng)通脹調(diào)整后的實(shí)際損失，納斯達(dá)克指數(shù)則需要上漲61%。

而作為成長(zhǎng)股投資的激進(jìn)代表，“木頭姐”(凱西·伍德)的ETF ARKK則需要上漲三倍！

一些巨頭公司，比如亞馬遜、谷歌和Meta等這些過(guò)去10年中創(chuàng)造增長(zhǎng)奇跡者，則必須上漲70%至150%，才能重回2021年的峰值。

在2022年這一年里，多元化的股票/債券投資組合所遭受的損失是近一個(gè)世紀(jì)以來(lái)最嚴(yán)重的。

去年年初，在《荒野逃生(Let the Wild Rumpus Begin)》一文中，我們預(yù)測(cè)僅在美國(guó)，股票、債券和房地產(chǎn)這三大資產(chǎn)類別的總損失就可能達(dá)到35萬(wàn)億美元。

其中股票為17萬(wàn)億美元，債券為6萬(wàn)億美元。

到目前為止，在房地產(chǎn)市場(chǎng)仍待觀察的情況下，美國(guó)股票的損失已經(jīng)超過(guò)了10萬(wàn)億美元，債券的損失超過(guò)5萬(wàn)億美元，此外加密貨幣的損失也出人意料地達(dá)到了2萬(wàn)億美元。

我們預(yù)測(cè)的損失中有相當(dāng)一部分已經(jīng)發(fā)生了。

年終回顧的時(shí)候通常會(huì)將這些相當(dāng)嚴(yán)重的損失歸因于俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)(“意外”)和通脹飆升(嚴(yán)重性和持續(xù)性出乎意料)的結(jié)合。(一些評(píng)論員還提到了新冠疫情，以及新冠疫情在全球經(jīng)濟(jì)特別是在中國(guó)造成的瓶頸和增速放緩。)

這里的關(guān)鍵當(dāng)然是“意外”這個(gè)詞。

但對(duì)我而言，我本來(lái)就預(yù)計(jì)市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)大幅度下滑，即便沒(méi)有其他意外發(fā)生。

我的推理很簡(jiǎn)單。就像兩年前那樣，我們看到投資者對(duì)于價(jià)格持續(xù)上漲越來(lái)越?jīng)]有信心。

歷史上美國(guó)股市只發(fā)生過(guò)三次(持續(xù)上漲的情況)——1929年、1972年和2000年(即使在那時(shí)，1972年還是微不足道的)——而房地產(chǎn)市場(chǎng)只發(fā)生過(guò)一次，就是在2006年。

在股票市場(chǎng)的例子中我們看到，為了讓泡沫維持在合理水平，我們需要長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、創(chuàng)紀(jì)錄或至少可觀的利潤(rùn)率、強(qiáng)勁的就業(yè)形勢(shì)，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)和政府保持寬松的政策。

這是一個(gè)近乎完美的投資者環(huán)境。

從經(jīng)濟(jì)、金融和心理高峰來(lái)看，只有一件事情會(huì)繼續(xù)下去：繼續(xù)惡化。而這也是現(xiàn)在正在發(fā)生的。

去年這些“意外”事件的有趣之處在于，他們很可能會(huì)讓我們低迷市場(chǎng)的后續(xù)階段變得更劇烈且復(fù)雜。

正如我最后一篇筆記《進(jìn)入超級(jí)泡沫的最后一幕》試圖闡明的那樣，第一階段的極端泡沫破裂幾乎是肯定的——無(wú)論對(duì)錯(cuò)，這就是我當(dāng)時(shí)對(duì)于2000年和2007年泡沫破裂的看法。

在經(jīng)歷幾次熊市后的強(qiáng)力反彈之后，我們現(xiàn)在正在走向不那么可靠、且更加復(fù)雜的最后階段。

在這一階段，反應(yīng)較慢的房地產(chǎn)市場(chǎng)還沒(méi)有反應(yīng)過(guò)來(lái)；經(jīng)濟(jì)沒(méi)有陷入衰退，企業(yè)利潤(rùn)也沒(méi)有受到嚴(yán)重打擊。

現(xiàn)在市場(chǎng)持續(xù)下跌的時(shí)間和深度就取決于完美條件下的惡化程度。

至少可以說(shuō)，俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)并不簡(jiǎn)單。

烏克蘭、俄羅斯和白俄羅斯在谷物、油籽，尤其在化肥方面扮演著重要角色。

由此造成的地緣政治動(dòng)蕩，以及歐洲能源限制帶來(lái)了難以估量的后續(xù)影響。

更不用說(shuō)對(duì)于一些發(fā)展中國(guó)家，在糧食、能源的使用和價(jià)格上都帶來(lái)了罕見(jiàn)的不確定性。

“Polycrisis(多重危機(jī))”很可能會(huì)成為年度詞匯，在眾多影響因素中，任何一個(gè)失控都可能導(dǎo)致嚴(yán)重的全球衰退。

其中一個(gè)重要因素是，剛剛開(kāi)始的全球房地產(chǎn)泡沫破裂可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)連鎖反應(yīng)會(huì)比股市下跌更讓人痛苦。

就房地產(chǎn)領(lǐng)域來(lái)看，2021年美國(guó)房?jī)r(jià)上漲近20%(創(chuàng)了歷史新高)，使美國(guó)家庭的房?jī)r(jià)收入比(根據(jù)人口普查局的數(shù)據(jù)，從2011年的4.5倍增至現(xiàn)在的6倍)高于2006年房地產(chǎn)泡沫最盛時(shí)的紀(jì)錄，但溫哥華、倫敦、巴黎到上海、悉尼等城市仍遠(yuǎn)低于10至20倍。

(編者注：房?jī)r(jià)收入比，是指住房?jī)r(jià)格與城市居民家庭年收入之比，該比值越大表示房?jī)r(jià)泡沫越大。)

房地產(chǎn)泡沫破裂所需要的時(shí)間大約是股票泡沫破裂的2到3倍。比如從2006年開(kāi)始，美國(guó)用了6年時(shí)間才觸及谷底。

對(duì)于中產(chǎn)階級(jí)來(lái)說(shuō)，住房也要重要得多。

他們的財(cái)富往往集中在住房上，在傳統(tǒng)抵押貸款上使用的杠桿，比在股票上使用的杠桿要大得多。

而且他們現(xiàn)在正享受著40年來(lái)抵押貸款利率下降推高房?jī)r(jià)所帶來(lái)的巨大收益。

他們中的許多人將房子視為價(jià)值的主要儲(chǔ)器以及退休計(jì)劃的基石。所以當(dāng)他們看到房子的價(jià)值減少時(shí)，會(huì)非常緊張。

所以不要搞砸住房！但是我們正在搞砸。

被認(rèn)為堅(jiān)不可摧的房地產(chǎn)市場(chǎng)，例如澳大利亞和加拿大，也終于開(kāi)始下跌。

加拿大去年下跌了13%，令人震驚。

其他那些采用浮動(dòng)利率定價(jià)過(guò)高的房地產(chǎn)市場(chǎng)很可能也會(huì)緊隨其后。

復(fù)雜性成倍增加，受影響范圍擴(kuò)大，這在我的經(jīng)驗(yàn)中是前所未有的。

話雖如此，但美國(guó)股市從此大幅下跌的可能性不會(huì)像去年那樣高。

極度自信的泡沫已經(jīng)破滅，股票現(xiàn)在更便宜了。但由于負(fù)面因素過(guò)多，所以我認(rèn)為持續(xù)的經(jīng)濟(jì)和金融問(wèn)題很可能會(huì)持續(xù)下去，可怕程度可能出乎意料。

我認(rèn)為，市場(chǎng)持續(xù)下跌的可能性更大，盡管不像一年前那么確定。

在計(jì)算標(biāo)普500指數(shù)的趨勢(shì)線價(jià)值之后，我根據(jù)趨勢(shì)線增長(zhǎng)和預(yù)期通脹進(jìn)行了向上調(diào)整，預(yù)計(jì)到2023年底，指數(shù)差不多會(huì)在3200點(diǎn)左右。

我相信今年或明年大概率達(dá)到這一點(diǎn)位，并有至少部分時(shí)間比這點(diǎn)位還要低。

這不是世界末日，但與過(guò)去20年的“金發(fā)姑娘原則(凡事都必須有度，而不能超越極限)”相比，相當(dāng)殘酷。

(編者注：經(jīng)濟(jì)學(xué)中的金發(fā)姑娘原則，即維持適度增長(zhǎng)和低通脹的經(jīng)濟(jì)。)

其他一些專家也給出了類似的數(shù)據(jù)。

具體來(lái)說(shuō)，2023年市場(chǎng)下跌16.7%就會(huì)到3200點(diǎn)，假設(shè)今年的通脹率為4%，那么2023年實(shí)際會(huì)下跌20%，或從2022年初開(kāi)始計(jì)算，實(shí)際下跌40%。

這里的真正風(fēng)險(xiǎn)在于，圍繞這一中心點(diǎn)所展開(kāi)的可能性非常廣泛，所以我建議在任何此類預(yù)測(cè)的周圍，都要設(shè)置寬且不對(duì)稱的誤差條。

遺憾的是，下跌的可能性大于上漲的可能性。

真正的噩夢(mèng)：長(zhǎng)期負(fù)面影響開(kāi)始顯現(xiàn)

過(guò)去10年我在GMO工作所描述的問(wèn)題是一個(gè)長(zhǎng)期被低估的問(wèn)題。

事實(shí)證明，這是一片肥沃的土地，我必須承認(rèn)這是一塊非常有趣的土地。這導(dǎo)致我在15年前對(duì)長(zhǎng)期氣候問(wèn)題的影響一直大驚小怪——讓我遭受了很多白眼。

不過(guò)這也幫助我們從2008年開(kāi)始抓住了這波機(jī)會(huì)，雖然耗費(fèi)了許多重要資源。

2009年之后，發(fā)達(dá)國(guó)家和中國(guó)的勞動(dòng)力增長(zhǎng)率開(kāi)始放緩，其中許多國(guó)家的勞動(dòng)力數(shù)量急劇下降。

資源和勞動(dòng)力短缺的集體效應(yīng)會(huì)降低經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。所以2009年時(shí)，我覺(jué)得美國(guó)和歐洲的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率可能分別為1.5%和1%，而不是當(dāng)時(shí)機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為的3%以上。

此外，我還講述了毒性嚴(yán)重降低了地球?qū)Ω鞣N生命(包括人類)宜居性的想法。

所有這些因素似乎都很重要，但現(xiàn)在還不夠重要，至少對(duì)一般的商業(yè)界來(lái)說(shuō)是這樣。

這是投資者在未來(lái)10年左右的時(shí)間里真正需要擔(dān)心的事情。

隨著時(shí)間的推移，氣候問(wèn)題以令人不安的速度惡化，人口銳減得更厲害，氣候破壞已經(jīng)成為了頭版頭條。

干旱、洪水和颶風(fēng)讓農(nóng)業(yè)變得更加困難，食品價(jià)格上漲，每周都會(huì)造成數(shù)十億美元的損失。

所以這一長(zhǎng)期問(wèn)題很快就變成了需要政策和經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)的緊迫問(wèn)題。

反過(guò)來(lái)，這也表明，我們的資源遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，同時(shí)當(dāng)前技術(shù)也不足以讓我們實(shí)現(xiàn)全球綠色經(jīng)濟(jì)。

例如，鋰(去年價(jià)格上漲了75%以上)、銅、鈷和鎳的儲(chǔ)量非常不足，規(guī)模開(kāi)發(fā)也不夠——事實(shí)上，資源資本支出這么多年來(lái)一直在下降。

預(yù)測(cè)的勞動(dòng)力短缺已經(jīng)從鮮為人知的學(xué)術(shù)文章變成了經(jīng)常發(fā)表的評(píng)論文章。

從去年開(kāi)始，被忽視的全球范圍生育率的快速下降，也開(kāi)始讓更加開(kāi)明的媒體開(kāi)始定期報(bào)道了。

令人遺憾的是，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這些因素與我們所面臨的更明顯的問(wèn)題——俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)和新冠疫情——彼此相關(guān)。

瓶頸和短缺反復(fù)出現(xiàn)，而且更加嚴(yán)重。

當(dāng)一個(gè)問(wèn)題暫時(shí)被克服，另一個(gè)問(wèn)題就會(huì)隨之出現(xiàn)。

這些問(wèn)題大都有一個(gè)共同點(diǎn)：會(huì)推動(dòng)價(jià)格上漲，將混亂的關(guān)系轉(zhuǎn)移到典型的短期市場(chǎng)擔(dān)憂之中。

這些因素使得通貨膨脹不太可能恢復(fù)到2000年至2020年時(shí)期，周期性短缺和瓶頸顯然推高了價(jià)格，壓低了產(chǎn)量。

最重要的是，這需要開(kāi)明的規(guī)劃，而在民主和地緣政治日益惡化的時(shí)代，這是一個(gè)非常重要的問(wèn)題，這些力量使得經(jīng)濟(jì)、金融和市場(chǎng)分配的尾聲令人嚴(yán)重不安。

要想市場(chǎng)能夠在泡沫破裂的最后階段蒙混過(guò)關(guān)，且不會(huì)受到嚴(yán)重?fù)p害，投資者需要一些運(yùn)氣，決策者需要一些智慧。

在特別棘手的世界中投資

盡管美國(guó)股市普遍缺乏吸引力，全球經(jīng)濟(jì)也極為棘手，但仍有非常多合理的投資機(jī)會(huì)，且一點(diǎn)都不聳人聽(tīng)聞。

下圖是GMO7年資產(chǎn)類別預(yù)測(cè)，表明了新興市場(chǎng)整體價(jià)格合理，新興市場(chǎng)的價(jià)值股價(jià)格便宜。

誠(chéng)然，一年前，他們的價(jià)格大幅下降，比美國(guó)便宜得多，而現(xiàn)在也出現(xiàn)了類似的下降。這令人失望，但也很典型。

熊市的第一階段通常是大幅度降價(jià)。

我最喜歡的例子是2002年，這是科技大蕭條的第三年，標(biāo)普500指數(shù)下跌了22%，貝塔指數(shù)最高，但更便宜的新興市場(chǎng)只下跌了2%！

圖表：GMO 7年資產(chǎn)類別預(yù)測(cè)*，截至2022年12月31日

(*該圖表代表了幾個(gè)資產(chǎn)類別的本地實(shí)際回報(bào)預(yù)測(cè)，而不是任何GMO基金或策略。)

盡管過(guò)去18個(gè)月價(jià)值股表現(xiàn)強(qiáng)勁，但美國(guó)價(jià)值股與成長(zhǎng)股之間的價(jià)差仍然具有吸引力，如下圖所示。

不尋常的是，去年三季度那些比市場(chǎng)便宜一點(diǎn)的價(jià)值股表現(xiàn)得非常好，現(xiàn)在沒(méi)太有吸引力了。

相反，“深度”價(jià)值股雖然表現(xiàn)較差，但相對(duì)而言仍然很具吸引力。

為了抓住這一機(jī)會(huì)，GMO采用一個(gè)名為“股票錯(cuò)位”的策略——即做多最便宜的美國(guó)股票，同時(shí)做空同等數(shù)量的最高價(jià)股票，這一策略在去年獲得了兩位數(shù)的可觀正收益。

圖表：價(jià)值股仍然很便宜，截至2022年12月31日，來(lái)源：GMO，綜合估價(jià)指標(biāo)由價(jià)格/銷售額、價(jià)格/毛利、價(jià)格/賬面和價(jià)格/經(jīng)濟(jì)賬面組成

在我看來(lái)，對(duì)于那些具有比平均投資期限(例如5年及以上)更長(zhǎng)的投資者來(lái)說(shuō)，隨著世界各國(guó)政府和企業(yè)開(kāi)始認(rèn)識(shí)到問(wèn)題的緊迫性，與氣候變化問(wèn)題和原材料日益增加相關(guān)的股票更具實(shí)質(zhì)性優(yōu)勢(shì)。

就像美國(guó)政府在《通脹削減法案》中強(qiáng)調(diào)的那樣。

考慮到我對(duì)這些領(lǐng)域有長(zhǎng)達(dá)十年的持續(xù)重視，GMO采用了兩項(xiàng)戰(zhàn)略，即氣候變化和資源，這兩個(gè)戰(zhàn)略分別有非常良好的5年和10年記錄，這不足為奇。

（文章來(lái)源：聰明投資者）